真深挖者也：塔勒布说“止损无效”时散户的生存悖论

心怡 · 2026-1-6 17:30:14

最近关于风控的讨论突然变得硬核起来，那个写出《黑天鹅》和《反脆弱》的纳西姆塔勒布在2025年12月抛出了一篇名为带《止损的交易 trading with a stop 》的论文。如果你是一位信奉“截断亏损，让利润奔跑”的交易者，读完这篇论文可能会感到背脊发凉，因为塔勒布用他标志性的数学语言告诉我们，很多时候你以为你在控制风险，其实你只是在制造另一种更糟糕的风险。今天我们不谈代码，不谈复杂的希腊字母，来聊聊这篇论文背后的逻辑，以及作为普通投资者，我们该如何看待这位风险大师的警告。

我们真的要扔掉止损键吗？塔勒布的视角：止损的“能量守恒定律”
在塔勒布看来，金融市场里的风险就像物理学里的能量，是守恒的，你不可能凭空消灭它，只能转移它。传统的止损逻辑是，我在100元买入，设个90元的止损，这样我就把亏损锁定在了10%，听起来很完美，对吧？但塔勒布指出这是一种错觉，他在论文中引入了一个概念，“狄拉克质量”。简单说，正常的市场波动是一个平滑的曲线，但当你设置了一个硬性的止损点时，你实际上是把原本分散在尾部（大跌）的各种可能风险强行压缩并堆积到了止损线这一个点上。你创造了一个风险的“奇点”，这会导致两个后果：
一、“千刀万剐”代替“一击毙命”：你通过止损避免了“一次性归零”的风险，但作为交换，你必须承受“频繁被震荡出局”的风险。每一次止损都是实实在在的本金磨损。这种高频率的小额亏损，长期来看对账户的破坏力并不亚于一次黑天鹅，这就好比为了不被老虎咬死，你选择每天被蚊子吸走一管血，最后的结果可能都是失血过多。
二、市场微观结构的“引力”。这是最扎心的一点，市场并非完全随机，当大量散户在某个关键支撑位下方设置止损单时，那里就形成了一个巨大的流动性池。算法和做市商不仅看得到，而且会被吸引，价格会像被磁铁吸引一样，莫名其妙的跌穿那个位置，成交掉你的止损单，然后扬长而去。你的止损某种程度上成了市场猎杀的目标。

动态对冲的陷阱：为什么越跑死的越快？

塔勒布的理论不仅仅针对静态止损，更深刻的批判了“动态对冲”模型，类似在下跌中不断卖出以降低风险敞口。这就好比泰坦尼克号撞上冰山后，如果所有人都同时涌向救生艇（止损），救生艇系统就会崩溃。在极端行情下，止损单的触发会引发连锁反应：下跌->触发止损->抛压增加->进一步下跌->触发更多止损，这种正反馈循环会抽干市场的流动性。你在屏幕上看到的"止损价"是90元，但当所有人都想在90元离场时，你实际成交的价格可能是80元，甚至更低。这就是简单的线性风险模型在非线性市场面前的失效。

我想反驳一下塔勒布

塔勒布的逻辑，在数学和哲学层面无懈可击，他是对的。但是“他是对的”并不代表“你是错的”。我们需要意识到，塔勒布是一位管理着巨额资金，以捕捉黑天鹅为生的基金经理。他的视角是上帝视角，而我们散户是在泥潭里打滚的凡人。如果我们完全照搬塔勒布的理论，放弃止损，对于散户来说可能是一场更大的灾难。这里有三个理由或许可以作为对大师观点的“反驳”：
一、心理资本的差异（人性的弱点）：塔勒布的假设建立在理性的基础上，他建议用“极低仓位”代替“止损”。如果不设止损，前提是你必须能做到看着账户跌去50%甚至80%而面不改色。坚信逻辑未变，但现实中散户普遍存在“处置效应“（disposition effect）——拿不住盈利单，却死抱着亏损单，一旦拿掉止损这个“强制约束”，绝大多数散户不会变成理性的长期持有者，而是会变成“装死的鸵鸟”。我们会眼睁睁看着一只烂股票跌到退市，幻想它有一天能回本。对于人性自律能力不足的散户，止损虽然是毒药，但有时候是防止“癌症”(归零)的化疗手段。

二、“反脆弱”成本太高：塔勒布推崇的替代方案是购买深虚值看跌期权（put options）做保险。这种策略拥有“凸性”，跌的越多，赚的越多。但这不仅需要极高的专业门槛，更有昂贵的持有成本。期权是有时间价值损耗的，对于资金量小的散户，长期购买期权做保护，每年的权利金支出可能就把微薄的利润吃光了。简单的止损虽然有磨损，但它是免费的“穷人版保险”。

三、幸存者偏差与时间尺度：塔勒布玩的是无限游戏，他有足够的资本活到黑天鹅来临的那一天，但散户玩的是有限游戏，我们的本金和时间都是有限的，在趋势交易中止损（尤其是移动止损）是保护利润顺势而为的核心工具。虽然从数学期望上看可能亏损，但在具体的某一波行情中，它确实保护了我们的现金流。

普通人的中间道路

所以塔勒布的这篇论文到底在告诉我们什么？他不是让我们真的去裸奔，他是要打破我们对止损的迷信，不要以为设了止损就是安全的，不要以为风控就是敲几个数字那么简单，作为普通投资者，我们可以尝试走一条“中间道路”：
一、降低对硬止损的依赖，提高对仓位的把控：这也许是塔勒布给我们的最大启示，如果你因为害怕下跌10%而必须止损，说明你的仓位一开始就太重了。尝试把你的一笔交易金额降低到即使不止损，硬抗到底我也睡得着觉的程度。这时候你就拥有了塔勒布所说的韧性。

二、区分“价格止损”与“逻辑止损”：不要因为价格碰到了某条线就机械离场（那容易被猎杀），而是要问自己，我买入的理由还存在吗？如果理由消失了，哪怕没跌也要走，如果理由还在，哪怕跌穿了支撑位，或许也可以再看一眼。

三、理解风险的守恒：我们要明白，交易在这个市场上，我们要支付“频繁止损的小钱”（类似保费），要么承担“极小概率暴毙的风险”。没有免费的午餐，选择哪一种取决于你的性格、资金量和交易体系。

结语

塔勒布的这篇论文，其价值不在于要求我们立即拆除现有的交易围栏，而在于提供了一个高维度的视角，让我们重新审视“风险控制”的底层账本，它更像是一次对现有交易体系的逻辑体检。
我们可以借此反思：我们在交易中设置止损，究竟是因为“交易逻辑已经证伪”，还是仅仅为了“掩盖仓位过重带来的恐惧”？如果是后者，那么塔勒布所预言的“慢性失血”和“被市场猎杀”的风险在你的账户中就是真实存在的隐患。
但这并不意味着我们要因为一篇学术论文就草率的推翻自己行之有效的交易系统，用他的理论来打磨你的仓位管理，降低对硬性止损的过度依赖。这叫进化，因为恐慌或盲从而在没有保护的情况下直接去掉止损，那叫冒险。面对塔勒布的观点，最优的态度可能是保持关注、审慎优化，但拒绝躁动。

真深挖者也：塔勒布说“止损无效”时散户的生存悖论

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